Desde de la reunión del BCE de enero la mayoría de encuestas empresariales en la euro zona han sido mixtas y no ha habido sorpresas positivas en cuanto a inflación básica, aunque si riesgos políticos y relacionados con el comercio internacional.  Al mismo tiempo la dinámica del mercado de trabajo, crecimiento salarial y modesto estímulo fiscal favorecen la demanda interna.  Así que es probable que el BCE revise a la baja las proyecciones de crecimiento reales del PIB para 2019 por tercer trimestre consecutivo y que la inflación permanezca sin cambios para 2021.

El caso es que en este entorno es prioritario para el BCE preservar el apoyo de las condiciones financieras.  Para evitar un endurecimiento es probable que proporcione algún indicio de extensión de financiación bancaria LTRO o TLTRO (operaciones de refinanciación condicionadas a concesión de crédito), evitando con ello una reacción negativa del mercado. Puede comprometerse a evitar un endurecimiento injustificado de la liquidez y las condiciones financieras mientras estudia opciones para nuevos T/LTRO, a desvelar en abril y aplicar en junio.

De hecho el consenso asume que alguna forma de renovación T/LTRO se anunciará, un signo acomodaticio, que evita el riesgo de que algunas instituciones bancarias más débiles de la periferia puedan entrar en espiral descendente.  Además puede suponer un mensaje positivo general para el sector bancario de la euro zona, hasta el punto de que el reciente rebote de las acciones bancarias puede continuar. Además cualquier indicio de un posible aumento de la tasa de depósito bancario mejoraría la rentabilidad de los bancos del norte de Europa. Pero no esperamos que el BCE cambie su guía sobre tipos de interés, lo que puede ser ineficaz (pues los mercados esperan tipos negativos los próximos tres años) y contraproducente (si señalara que las tasa de depósitos bancarios permanecerán negativa más tiempo, a pesar de la convicción creciente de que está causando daños al sector bancario). De todas formas las posibles medidas para mitigar los tipos negativos puede discutirse los próximos meses, incluyendo un aumento de la tasa de depósito bancario a menos 0,25% ó a cero por ciento.

Hay que tener en cuenta que los bancos son importantes en Europa, por valoración y beneficios, y que las medidas en su apoyo pueden ser positivas para el mercado de acciones europeo en conjunto.  Efectivamente la decisión del BCE de extender la financiación barata con alguna forma de T/LTRO es importante sobre todo para los bancos de la periferia de la euro zona, mayores usuarios de la misma, pero también para el sector bancario en general.  Es actualmente negativo para bancos del norte (excluyendo Irlanda, pero incluyendo bancos franceses) que tienen exceso de liquidez en el BCE, mientras que los periféricos confían en esta financiación -supone hasta 10% del balance de bancos italianos-. No renovarla puede suponer un coste adicional de 0,3 a 1%. Eso explica la reciente volatilidad de las acciones de los bancos italianos de mediana capitalización.

El caso es que el BCE puede considerar nuevos TLTRO, posiblemente de vencimientos más cortos y tasas variables u optar por la extensión del vencimiento de operaciones anteriores en términos menos generosos.  Otra opción es ajustar el marco de provisión de liquidez, añadiendo una facilidad LTRO permanente con vencimiento superior a los tres meses actuales, aunque, si para mitigar el impacto de los nuevos coeficientes de liquidez se acercara a dos años, correría el riesgo de ir más allá del mandato de política monetaria.  Por último pero no menos importante, el BCE puede intentar evitar la reducción de su balance con ocasión de vencimientos TLTRO-II los próximos dos años. Ello requeriría nuevos términos mucho más generosos que los anteriores.

Nadia Gharbi, Federik Ducrozet, Jacques Henry y Yann Goffinet, economistas de Pictet WM.