Una reciente encuesta de Reuters entre economistas y analistas indica que 95% espera recorte de tipos de interés del 0,25% tras la reunión que finaliza este 31 de julio y que 40% espera otro en septiembre. Se trataría de la primera bajada desde Bernanke en diciembre de 2008.  Por nuestra parte esperamos que reduzca el tipo de sus fondos federales 0,25% y deje la puerta abierta para otro, que prevemos en septiembre, para después mantenerse en espera.  Es probable que además limite la reducción de su balance, planeado para septiembre.

Puede sorprender que la Reserva Federal, con la inflación básica en 2,1% interanual en junio y tasa de desempleo en solo 3,7% (por debajo de la estimación de equilibrio de la Reserva Federal, 4,2%) hable de reducir tipos de interés, especialmente cuando la última subida fue hace seis meses.  Pero muestra de que la institución es hipersensible a la (imperfecta) inflación central, la necesidad de apoyar la expansión de EEUU «a toda costa», un papel creciente como «banquero central para el mundo» y presión de los mercados y política (es decir, Trump), aunque, por supuesto, niegue tal interferencia.

El caso es que consideramos el próximo recorte una «recalibración».  A la Reserva Federal le preocupa la curva invertida de rentabilidades a vencimiento de la deuda de EEUU, posible señal de recesión y de que la política monetaria, con los tipos ya cerca de la tasa neutral teórica (nivel de tipos de interés no estimulante ni restrictivo para la actividad económica), pueda ser demasiado restrictiva.

Además, la inflación subyacente sigua obstinadamente baja, al menos por la medida PCE (referencia de la Reserva Federal, inferior al IPC).  Al fin y al cabo busca extender el ya alargado ciclo económico estadounidense.  A ello se añade que la Reserva Federal se encuentra en régimen de «dominio de la deuda», lo que hace que la normalización monetaria sea simplemente imposible.  Hay que tener en cuenta que está adoptando lentamente el papel implícito de ayudar a amortizar la deuda del sistema y para ello precisa mantener bajos los costes de endeudamiento, facilitar el des-apalancamiento y evitar una repentina liquidación de posiciones.  Por desgracia su política monetaria no parece estar llegando a los consumidores, que soportan tipos de interés promedio en tarjetas de crédito o hasta 17,1% el segundo trimestre de 2019, máximos desde que comenzaron los registros en 1994.  De hecho la Reserva Federal está demasiado centrada en el corto plazo y no lo suficiente en el aumento de deuda privada.  Tiende a pensar que los bajos tipos de interés alientan rápidamente la inversión empresarial. Pero la inversión está mucho más ligada a la confianza, crecimiento global, dinámica, sector energético y rentabilidad empresarial.  Además existe el riesgo de bloquear la «creación destructiva» necesaria para reasignar capital a empresas dinámicas y facilitar el futuro aumento de la productividad.

En cualquier caso, si continúa así, puede entrar en el marco de la Teoría Monetaria Moderna (que plantea que, como la moneda sigue siendo monopolio público y EEUU puede endeudarse en su propia moneda, los déficits públicos no importan.  Así que las política fiscal puede tomar la iniciativa. Los proponentes de esta teoría sostienen que los cambios en impuestos y gastos afectan a la economía más rápidamente y de manera más predecible que los tipos de interés).

Desafortunadamente, Powell no ha sido claro y explícito en recientes discursos y la comunidad financiera cree que el 31 de julio habrá recorte porque Powell insinuó que lo haría.  Incluso su promesa de dependencia de los datos contrasta con el fuerte dato de empleo en junio.  Cuanto más «desestructuradas» y confusas sean sus explicaciones mayor la confusión y que los mercados “obliguen” a una nueva reducción los próximos meses.

Pero la Reserva Federal tiende a evitar sorprender a los mercados y un recorte del 0,5% podría hacer creer que estima una recesión.  De hecho, en la historia de la banca central estadounidense moderna un recorte de 0,5% tiende a reservarse a episodios en que la liquidez se seca precipitadamente, por lo general antes de una recesión (como en 18 de septiembre de 2007).  En cualquier caso la Reserva Federal sabe que las recesiones tienden a ir precedidas de crisis crediticias, especialmente en deuda privada y trata de asegurarse de que no suceda.  Indirectamente facilita el presupuesto Federal y que se desencadene apoyo fiscal adicional, como se ha visto con el reciente acuerdo presupuestario de dos años (por aprobar en el Congreso), incluso a nivel estatal y local (aunque también mayor gasto militar).

De manera que la función de reacción errática de la Reserva Federal, especialmente centrada e extender el ciclo económico, llevado a su extremo, puede significar más recortes de tipos de interés de lo que esperamos.  Estos también pueden materializarse si las expectativas de inflación se desploman de nuevo o las tensiones comerciales aumentan con la imposición de aranceles al resto de importaciones de China antes de fin de año (esperamos más aranceles, pero más adelante).  Por supuesto una recesión económica abriría la puerta a más recortes, pero no es nuestro escenario central.  Los vientos en contra se acumulan globalmente y el crecimiento de EEUU se desacelera este año tras un 2018 sólido, pero no vemos desencadenantes de recesión, sobre todo por los bajos costes de endeudamiento empresarial y limitación de los aumentos salariales.  Por otra parte algunos pueden argumentar que el ciclo puede cambiar por un giro en los precios de los activos (en parte nutrido por la propia Reserva Federal).  De hecho los altos precios de las viviendas son ahora un obstáculo para la actividad inmobiliaria.

De momento conviene seguir el ciclo de precios de los activos, el sector energético estadounidense, la deuda de sus consumidores, la actividad inmobiliaria y un posible aumento repentino de los costes salariales, que de momento no vemos pues hay cierta holgura, las empresas tienen mucho más poder de negociación que sus empleados y las tensiones comerciales con China representan una excusa para mantener a raya los salarios.

Thomas Costerg, economista de Pictet AM