Tras diez años de crecimiento se ha producido un choque externo que ha llevado al mundo a su primera  recesión desde la II Guerra Mundial.  Ha sido equivalente a dos “11-S” más una crisis como la del fondo Long Term Capital Management, que quebró a finales de los 90, a lo que ha contribuido el bajo precio del petróleo y alto nivel de apalancamiento.

Los riesgos por delante incluyen que Biden salga elegido presidente y revierta el recorte de impuestos de Trump, lo que puede generar volatilidad. También puede ocurrir que no haya cura para la Covid-19 este otoño o que el consumidor no vuelva a consumir como antes.  El 85% de los que perdieron su puesto de trabajo en EEUU tienen expectativa de recuperarlo en tres meses, pero su tasa de desempleo actual del 13% puede no volver hacia el 6% antes de finales de 2021.

Además a medio plazo hay riesgo de inflación, pues el dinero ha ido al bolsillo de los consumidores.

Los accionistas pueden terminar pagando el precio de la crisis y ya hemos visto una tremenda caída en la expectativa de dividendo.  El caso es que a largo plazo hay una deuda que pagar y no sabemos si lo pagarán las empresas, el segmento ultra rico o los ahorradores. En EEUU mucho depende de quién sea el próximo presidente.

Cada semana de cierre ha generado entre 1 y 1,5% de perdida de PIB mundial

Hay que tener en cuenta que globalmente cada semana de cierre ha generado una pérdida de entre 1 y 1,5% del PIB mundial.  En conjunto prevemos contracción global del 4,1% en 2020, seguida de recuperación del 5,7% en 2021.  Por su parte EEUU necesitó diez años para crear 20 millones de puestos de trabajo tras la Gran Crisis Financiera, que se han perdido muy rápidamente.  Ahora bien, la mayoría de analistas esperaba destrucción de siete millones de puestos de trabajo en EEUU el pasado mes y se produjo creación de 2,5 millones. Ha sido el mayor error de estimación que se conoce.

Globalmente el amplio estímulo fiscal está destinado a compensar la pérdida de ingresos, hasta el punto de que en EEUU el consumidor ha podido ingresar más como desempleado y el ratio de ahorro respecto a renta disponible ha aumentado hasta el 30%.

En cualquier caso estamos ante una combinación de recuperaciones en “V” por regiones, que forman una gran “U”.  En China la actividad industrial prácticamente ha recuperado la normalidad, aunque no tanto el mercado inmobiliario, si bien es destacable el crecimiento de sus servicios en línea. En EEUU se puede formar una “raíz cuadrada inversa”, con una línea horizontal, seguida de caída y una subida menor.

Importa cómo los Gobiernos han comunicado en la pandemia

El caso es que la tasa de mortalidad media del CoVid-19, con variaciones según cada país, es alrededor del 1%, no de las peores pandemias.  Eso si hay que fijarse en que en caso de segunda ola el sistema sanitario no quede bloqueado y pueda haber un cierre inteligente de la actividad.  Más aún la forma en que los diferentes países se han ocupado de esta pandemia es importante, pero más como la han comunicado.  En Japón, a pesar de muy baja mortalidad la percepción es negativa, mientras que en Italia, a pesar de la lata mortalidad existe la percepción que sus autoridades han hecho todo lo posible. Sin embargo en España o Reino Unido tanto mortalidad como percepción son negativas y en EEUU el actual estado de cosas puede influir en el resultado de las próximas presidenciales.

80% de probabilidades de vacuna para final de año

Ahora bien, estimamos, con 80% de probabilidades, que haya vacuna para final de año por algún gran fabricante, al menos disponible para uso de sanitarios -normalmente requiere al menos cuatro años- que además esté disponible de manera generalizada para verano de 2021.  Es el caso de la alemana Biontech, que prueba su vacuna contra CoVid-19 en Alemania junto a Pfizer, así como la estadounidense Moderna, también probando vacuna en pacientes. Mientras en tratamientos, además de Remdesivir de Gilead, probablemente tengamos pronto resultados de Actemra de Roche y de Kevzara de Regeneron Pharmaceuticals, que tratan de suprimir la reacción inmunitaria.  Ello puede reducir significativamente la mortalidad en caso de segunda ola y va a ser crucial para la recuperación de la economía.

Una de las consecuencias de estas crisis es que se han roto muchos tabúes

La Reserva Federal ha aceptado la compra de deuda de “ángeles caídos”, esto es emisores grado de inversión degradados; Inglaterra puede llegar a tener tipos de interés negativos; las economías emergentes intentan la expansión monetaria en lugar de subir tipos de interés para defender sus monedas y el BCE se está desviando de los límites de compras de deuda por emisor.  A ello se añade que la regulación está ayudando a los bancos a transmitir liquidez a la economía real.  Incluso es destacable el esfuerzo fiscal en Alemania, mientras que Europa, con el fondo de recuperación, puede por primera vez adelantarse en una crisis, en lo que sería un gran paso adelante en la integración europea.  Las medidas de política fiscal también son destacables en Asia, especialmente en Corea del Sur.

Hemos vuelto a invertir en Europa

Por regiones no hay visibilidad suficiente respecto a previsiones de beneficios empresariales, si bien por precio/valor contable y en relación a otras crisis Europa y Japón no parecen caras en renta variable.  De hecho, aunque infra ponderamos ligeramente al renta variable globalmente, estamos más positivos en Europa, que ha vuelto ser invertible.  Además hemos comprado S&P500 (en abril el inversor al por menor en EEUU compró cinco veces más acciones que en 2008).  También hay que tener en cuenta que puede haber beneficiarios de un “plan Marshal verde”.  Asimismo conviene tener en cuenta determinadas estrategias macroeconómicas alternativas.

En Asia nos interesan determinados valores cíclicos de calidad, incluyendo materiales, industriales y energía y estamos positivos en sector inmobiliario en China. China puede no salvar al mundo pero si a sí misma. También estamos positivos respecto al Norte de Asia, más integrada con EEUU y China, especialmente en sectores de salud. Pero tenemos más duda del resto de Asia, como India o Indonesia, aunque esta última economía se puede beneficiar de la recuperación del ciclo de materias primas.

Diferenciación inteligente entre ganadores y perdedores

En esta recuperación, durante la que se ha producido la aceleración de tendencias como la digitalización, el mercado ha diferenciado inteligentemente entre ganadores y perdedores. De todas formas habrá compañías con pérdidas, pues el estímulo fiscal y monetario no puede compensar la pérdida de ventas.  Así que la recuperación puede ser en “V” en tecnología, en “U” en el índice S&P 500 y en “L” en el caso de compañías apalancadas y de pequeña capitalización bursátil.

Como en toda crisis surgen oportunidades. Al respecto los inversiones deben fijarse en cambios a largo plazo, diferenciando posibles ganadores de perdedores. Hace 20 años había muchas compañías que anunciaron que estaríamos haciendo videoconferencias, incluso desde el móvil.  Ha ocurrido, pero no todas han sobrevivido. Así pues, es importante identificar compañías no excesivamente apalancadas y evitar las que pueden tener necesidad de ser rescatadas o adquiridas. Es el caso de compañías de crecimiento estructural, en sectores de tecnología y biotecnología y empresas a las que les puede favorecer la recuperación.  Ahora bien, para que las cíclicas sigan liderando el rally hace falta soporte de datos económicos y buen comportamiento de los consumidores este verano.  En algunos casos habrá industrias reguladas afectadas, como financieras y servicios públicos, que no van a poder subir precios.

Grado de inversión en renta fija

En renta fija interesa calidad grado de inversión, cuyos diferenciales de rentabilidad a vencimiento son atractivos, así como, selectivamente algunos “ángeles caídos”.  Los mercados han seguido abiertos para la deuda de estas compañías, que han emitido un billón de dólares en EEUU lo que va de año, frente a 1,2 billones en todo 2019.

Pero el segmento de menor calidad en deuda empresarial se enfrenta a alta expectativa de impago, que puede darse en energía, ocio, transporte, consumo e incluso alquiler de automóviles.

Mantener la disciplina con las ideas de inversión

En cualquier caso el inversor tiene que centrarse en su expectativa de rentabilidad, tolerancia para la volatilidad y necesidades de liquidez, manteniendo la disciplina respecto a sus ideas de inversión a largo plazo, hasta el punto de aumentar tal inversión si los precios bajan -sin intentar esperar un mínimo-.

Cesar Pérez Ruiz, director global de inversiones de Pictet WM