El premio Nobel Milton Friedman dijo «sólo una crisis produce un cambio real” y es irónico que su observación aplique a la zona euro, proyecto que calicó como locura económica y política.  De hecho la pandemia ha puesto al descubierto que la unión monetaria, sin unión fiscal y transferencias, resulta insostenible, hasta el punto de que la falta de política fiscal y monetaria coordinada ha amenazado con detener el desarrollo económico de Europa.

Gasto colectivo de Europa de 6,5% del PIB

Pero los líderes europeos, ante la crisis sanitaria y la recesión más profunda desde la II Guerra Mundial, han creado un plan de rescate que puede resultar transformador.  El nuevo fondo de recuperación de la UE de 750.000 millones de euros, es en todos los sentidos, una respuesta potente al shock pandémico, que combinado con el Fondo de Garantía para empresas de la UE y Mecanismo Europeo de Estabilidad, eleva el de gasto colectivo de Europa a 1,2 billones de euros, 6,5% de su PIB.

Además es ambiciosamente verde. Hasta un tercio se canalizará a proyectos que acelerarán la transición a una economía de cero carbono.

Sobre todo, encarna la responsabilidad colectiva.  De hecho el bloque, al aceptar la emisión conjunta de bonos que se pagarán con el presupuesto de la UE y nuevos impuestos en la región, ha dado los primeros pasos hacia una mayor integración fiscal. Al basarse en una coordinación fiscal más estrecha y creación de un mercado de bonos soberanos de la euro zona digno de ese nombre, los mayores lazos fiscales traerán estabilidad económica y política a la región. Una Europa más unida tendrá un papel más influyente en la escena mundial, con repercusiones para inversores en bonos y acciones.

Aumento de triple “A”

Hay que tener en cuenta que una cuarta parte de los bonos soberanos y supranacionales europeos tiene calificación crediticia triple “A” y el programa de recuperación puede aumentar este volumen a 1,4 billones de EUR.

Los bonos soberanos de más riesgo pueden convertirse en inversiones más sólidas y los del gobierno del sur de Europa en inversiones básicas para un círculo más amplio de inversores  Una Europa más estable y mercado de bonos más profundo traerán beneficios significativos para el euro, que desde creación en 1999, ha vivido a la sombra del dólar.  Así, la emisión de bonos paneuropeos triple “A” debe aumentar el atractivo del euro entre inversores internacionales y bancos centrales, que pueden aumentar su peso en las carteras internacionales. Según nuestro modelo el euro se cambia respecto al dólar 16% por debajo de que lo que los fundamentales justifican y está infra representado en las reservas de los bancos centrales en relación con su peso económico, 20% del total en comparación con 62% del dólar. Pero con el fondo de recuperación puede apreciarse más de 2% anual frente al dólar los próximos cinco años.

Revitalizar empresas de la nueva economía en Europa

Por su parte las acciones europeas han cotizado los últimos 20 años con fuerte descuento respecto a las estadounidenses. Incluso durante la crisis financiera de 2008 la prima de las acciones de EEUU seguía siendo 20% superior.  Esta brecha refleja que EEUU es hogar de un número mucho mayor de empresas de rápido crecimiento orientadas a tecnología -no hay versiones europeas de Amazon, Google o Apple-. Además su rentabilidad es superior debido a regímenes fiscales y reglamentarios más suaves y mayor rentabilidad sobre recursos propios.  A ello se añade que las valoraciones de las acciones europeas han descontado riesgo de ruptura de la euro zona la última década.

Pero el fondo de recuperación de la UE puede reducir estas disparidades. Al canalizar inversión a sectores «verdes» orientados a tecnología, puede revitalizar empresas de la nueva economía en Europa.

Las empresas europeas ya están haciendo avances considerables en renovables, infraestructuras de ciudades inteligentes y eficiencia energética y con la inversión pública y privada adicional la región puede convertirse en líder mundial en estas y otras industrias medioambientales.  Con el tiempo los inversores orientados a crecimiento, que tradicionalmente se han sentido atraídos por EEUU pueden ver en las acciones europeas una alternativa viable.  Si Europa logra una cultura corporativa más en sintonía con las necesidades del medio ambiente sus acciones pueden cotizar con prima considerable. Ya tienen mejores puntuaciones en factores medioambientales, sociales y de gobernanza, ASG, y un número creciente de estudios muestran que ello está correlacionado positivamente con la rentabilidad de las acciones.  Además la coordinación fiscal reduce drásticamente la probabilidad de que la euro zona se rompa, lo que debe reducir el «riesgo político» implícito en las acciones europeas.

Sin embargo, aunque el acuerdo ha ganado apoyo de la UE, la resistencia sigue fuerte, especialmente por pare de Países Bajos, Suecia, Dinamarca y Austria, los «cuatro frugales» y no se puede descartar largas disputas políticas y retrasos en los gastos.  Más aún, las dificultades a que se enfrentan las economías de la periferia tardarán años en superarse.  Según el Centro de Política Europea, el PIB per cápita de Alemania ha aumentado 10% con la adhesión al euro mientras que Portugal, Italia, Grecia y Francia han sufrido una disminución del 20 al 35 %.  Ahora los «cuatro frugales» exigirán un escrutinio constante de cómo se gasta el dinero y los beneficiarios pueden esperar tolerancia cero si no respaldan las reformas.

Fundamentales políticos y económicos son más firmes, mayores inversiones en infraestructuras

Pero con el respaldo inequívoco de Alemania y Francia, existe la posibilidad de que Europa surja de la pandemia covid-19 con fundamentales políticos y económicos más firmes.  De hecho, cuando idearon el plan de 750.000 millones de euros, aumentaron la perspectiva de recuperación más rápida.

En concreto el fondo de recuperación puede abordar uno de los problemas más persistentes de Europa: el mantenimiento de infraestructuras. Según el Banco Europeo de Inversiones la inversión en carreteras, ferrocarriles, redes de telecomunicaciones y otros activos físicos se sitúa en 1,6% del PIB en la región, el nivel más bajo en 15 años.  Además, desde la crisis de deuda soberana de la euro zona de 2008 los países con grandes cargas de deuda, como Italia, están sometidos a considerables presiones para reducir déficits, lo que en su mayoría se ha logrado reduciendo la inversión del sector público. De 2008 a 2013 las tasas de inversión en Italia y España cayeron 3% y 6% y la tasa media anual de inversión de la euro zona a la mitad. afectando a la demanda interna y al crecimiento.  Pero el fondo de recuperación no agota a las economías más débiles con más deuda y puede revertir esta disminución de la inversión y aumentar la productividad de la región.

Camino de reformas más profundas

De hecho el plan pone a Europa camino de reformas más profundas. Puede servir de estímulo para la plena integración de los mercados de capitales y creación de una unión bancaria y hace más probable un sistema de garantía de depósitos para el bloque, con armonización de la insolvencia.

Además puede revitalizar los esfuerzos para reestructurar la economía de la UE que, como Covid-19 ha puesto de manifiesto, depende excesivamente de las exportaciones, estimulando la demanda interna mediante medidas como la renta básica universal o seguridad social en el bloque, reducción del impuesto de la renta, aumento de gravámenes a la riqueza, recortes de IVA y transferencias directas a hogares de bajos ingresos.

El reequilibrio también requiere una inversión pública mejor orientada a la infraestructura digital y el fondo de recuperación contiene provisiones al respecto. Debe incluir gasto para mejorar la conectividad y fortalecer la presencia de Europa en las cadenas de valor digitales, inteligencia artificial, ciberseguridad, infraestructura de datos y la nube, redes 5G, computación cuántica y transformación blockchain.

Sabrina Kaniche, economista y Supriya Menon, estratega multiactivos de Pictet AM