A la espera de confirmación oficial del resultado de las elecciones en EEUU observamos que Biden puede ganar la presidencia por un margen estrecho.  La prevista «Ola Azul» no se ha materializado, pues los demócratas no parecen haber conseguido mayoría en el Senado y su escaso margen se puede traducir en un mandato demasiado débil para un cambio hacia la izquierda en política económica.  Aunque a corto plazo existen riesgos, incluyendo un batalla legal prolongada, parece que Trump tendrá dificultades para actuar contra las votaciones.  Sea lo que sea, el ajustado resultado pone al descubierto lo dividida que se ha vuelto la nación.

Pero una victoria de Biden con un Congreso dividido es quizá el mejor resultado para las clases de activos de más riesgo a medio plazo.  Así, es previsible que los recortes de impuestos de sociedades de Trump se mantengan (los planes de Biden eran aumentar el impuesto de Sociedades del 21 al 28 %, lo que habría reducido en alrededor de 10 % los beneficios por acción en el S&P 500 de 2020).

Estímulo fiscal de 7% del PIB

A ello se añade que el nuevo paquete fiscal, que debe ser aprobado para finales de año, puede estar en línea con el compromiso esbozado en las negociaciones anteriores a las elecciones, con una propuesta más modesta.  Esperamos que ascienda a 1,5 billones de dólares, 7% del PIB, significativamente por debajo de los 2,2 billones previstos en caso de victoria demócrata total.  Pero cualquier estímulo fiscal por encima del billón de dólares es suficiente para mantener a la economía de EEUU en la recuperación.  La cuestión es si será posible antes de final de año y los riesgos de implantación, aunque parece que los líderes republicanos serán constructivos.

La Reserva Federal está dispuesta a actuar

Mientras, hay que tener en cuenta que los demócratas están a favor de medidas más restrictivas para contener el coronavirus, lo que puede tener consecuencias económicas, aunque la responsabilidad y supervisión es de los Estados y gobiernos locales.  Así que la Reserva Federal puede tener que aflojar más la política monetaria, sobre todo si la pandemia se intensifica. Al respecto, aunque pueda haber menor estímulo fiscal, pero la Reserva Federal ha vuelto a indicar que está dispuesta a actuar.

También hay que tener en cuenta que en algunas cuestiones ambas partes están de acuerdo.  Lo más importante es el gasto en infraestructura, donde esperamos un aumento significativo de la inversión los próximos años, incluso si la cantidad que se acuerde para proyectos “verdes” sea menor de lo que los demócratas hubieran querido -tecnología ambiental y energía limpia son un pilar clave del programa de inversión de dos billones de dólares de Biden-.  El caso es que el impacto del gasto en infraestructuras en la economía puede tardar años en notarse.  Mientras la formulación de políticas puede volverse menos errática, lo que puede reducir la prima de riesgo de las acciones. Por su parte las propuestas de mayor supervisión regulatoria de la industria energética de Biden puede encontrarse con una dura resistencia de un Senado controlado por los republicanos.

Biden probablemente lo tenga un más fácil para reestablecer relaciones internacionales. Aunque no esperamos cambios significativos en política comercial, seguramente adopte un enfoque más multilateral, con normalización de relaciones con instituciones internacionales y una actitud menos confrontativa hacia China.  De todas formas EEUU y China siguen en una competición geopolítica secular prácticamente inevitable.  Pero un enfoque más convencional de las relaciones internacionales, puede impulsar a los activos de mercados emergentes, que seguimos sobre ponderando.

La situación a corto plazo no cambia

El caso es que las elecciones en EEUU han despejado incertidumbre, lo que se ha notado con la subida la última semana en todo tipo de activos, excepto el dólar, aunque no cambia la situación general que vivimos desde septiembre, con un mercado en rango teniendo en cuenta la significativa caída antes de las elecciones.

Hay que tener en cuenta que Europa probablemente pase por una nueva contracción del PIB este cuarto trimestre debido al coronavirus.  También hay que tener en cuenta que el número de casos de coronavirus ha ido en aumento, si bien, a diferencia de marzo, la tasa de incremento es mucho menor y estamos más preparados.  En la primera ola el máximo de la tasa de contagios coincidió con el mínimo del mercado y actualmente podemos tener que esperar a un máximo de dicha tasa para que las acciones sigan subiendo.

Por su parte las expectativas de beneficio dependen del crecimiento global y el índice de sorpresas económicas ya llegó a máximos en agosto.  Además, es muy posible que hayamos visto el mínimo en la rentabilidad a vencimiento de los bonos, lo que reduce el potencial de las acciones y sigue habiendo incertidumbre respecto a potenciales estímulos y movimientos de los bancos centrales. De momento se observa cierta fatiga en cuanto estímulo fiscal de los gobiernos, quizá en parte atribuible a que piensan que en tres meses puede haber vacuna y no hará falta tanto.

De todas formas una doble recesión es muy infrecuente y es poco probable un error grave de política fiscal o monetaria.  La economía mundial está prácticamente de vuelta al nivel anterior al coronavirus, en forma de “V” y bastante sincronizado, excepto en el sector servicios. La divergencia entre mercados y economía se ha ido cerrando respecto hace unos meses, pues la confianza del consumidor ha mejorado mientras que la cotización de las acciones se ha mantenido en rango.  Además, sigue habiendo mucho dinero en fondos del mercado monetario.

Sobre todo es destacable el ejemplo de China, sin excesivo estímulo fiscal ni monetario, que ha sido capaz de contener la pandemia muy temprano y se encuentra tres meses por delante. Puede seguir destacando en 2021.

Las acciones pueden comportarse bien a medio plazo

En conjunto las acciones pueden comportarse bien a medio plazo, aunque de manera más débil que en el ciclo anterior.  De momento, de manera táctica sobre ponderamos algunos sectores cíclicos como materiales y consumo discrecional.

Sobre todo los mercados emergentes lo están haciendo mejor en esta época de recesión, lo cual es muy poco común. Asia, China, Taiwán, Corea y Japón están prácticamente libres de coronavirus y representan 70% del índice MSCI de emergentes, en muchos casos con elevado componente tecnológico.  Efectivamente, las perspectivas son mucho más atractivas que en mercados desarrollados.  Cuentan con divisas baratas, buenos fundamentales y se ven favorecidos por la debilidad del dólar.  Los mercados emergentes, liderados por China, disfrutan de una recuperación económica más temprana y fuerte.  Por su parte la creciente competencia entre China y EEUU puede dar lugar a aceleración del desarrollo y difusión tecnológicos, proporcionando un impulso muy necesario a la productividad global. Más aún, es probable que Asia sea la ganadora en la carrera tecnológica a largo plazo.  De todas formas para un rally en emergentes es preciso una subida de los precios de las materias primas y aumento de las rentabilidades a vencimiento de los bonos.

En cuanto a acciones de Japón, que sobre ponderamos, pueden ser la mejor apuesta en caso de recuperación global en 2021.

Opciones limitadas en renta fija

Por su parte el mercado de renta fija ofrece opciones limitadas para inversores que buscan activos defensivos a precio razonable.  La rentabilidad a vencimiento en bonos soberanos de mercados desarrollados sigue escasa y los próximos cinco años puede suponer pérdidas de capital descontando la inflación.

Sin embargo la deuda de mercados emergentes debe comportarse mejor que la mayoría de clases de activos de renta fija.  En concreto los bonos en renminbi de China son más atractivos. Su diferencial de rentabilidad a vencimiento sobre bonos del Tesoro de EEUU está en récord histórico.  Además los tipos de interés en China son altos en relación con el mundo desarrollado y gran parte del emergente y pueden reducirse a medio plazo.  Las presiones inflacionarias en China son bajas y su Banco Central tiene mucho margen para relajar la política monetaria. Los bonos chinos están en los índices de principales y los inversores extranjeros pueden seguir aumentado esta inversión.  A ello se añade que vez hay más pruebas de que esta clase de activos se está volviendo menos sensible a cambios en los tipos de interés de EEUU, lo que favorece su uso como fuente de diversificación en las carteras.