Las presiones sobre precios aumentan y la euro zona no es una excepción. Varios factores presionan: recuperación de precios deprimidos por la pandemia, cuellos de botella en la oferta y aumento de precios de las materias primas. Los datos macroeconómicos recientes son muy alentadores.  La reversión de reducciones del IVA y aumento del coste de las emisiones de carbono en Alemania, así como cambios en las ponderaciones en los índices de precios de Eurostat también pueden influir.

Aumento transitorio de la inflación

De manera que hemos revisado al alza las previsiones de inflación general promedio en la euro zona al 1,7 % en 2021 (1,4 % antes).  Pero estimamos que el aumento de inflación el segundo semestre será transitorio.  Para cambiar de opinión hará falta una mayor rigidez en el mercado laboral y de momento el crecimiento de los salarios es moderado. A sí que, a medida que los efectos base se desvanecen, esperamos que la inflación vuelva a 1,3% promedio en 2022.  Por su parte la inflación subyacente, sin productos relacionados con energía ni alimentos no elaborados, puede ser extremadamente errática por factores técnicos y la hemos aumentado marginalmente a 1% en 2021 (desde 0,9%) y en 2022.

Las perspectivas habrán mejorado y la cuestión es cuánto

Respecto a proyecciones macroeconómicas es previsible que tenga en cuenta de manera más explícita y por primera vez los efectos del estímulo fiscal en EE.UU., importante viento de cola adicional para el crecimiento de la euro zona.  No está claro en qué medida tendrá en cuenta el estímulo interno (incluido el fondo de recuperación de la UE de Próxima Generación), pero las perspectivas habrán mejorado y la cuestión es cuánto. Por ahora, el aumento del 14% en los precios del petróleo desde marzo va a pesar en sus perspectivas de consumo y el 0,3% de aumento de rentabilidad de los bonos y apreciación del 0,7% del euro desde marzo en términos de comercio internacional ponderado afecta tanto al crecimiento como proyecciones de inflación subyacente.

0% de rentabilidad a vencimiento del bono alemán para fin de año

El caso es que la rentabilidad ha vencimiento de la deuda alemana se ha llegado a acercar al 0%, aunque se ha estabilizado las últimas semanas y el BCE no es el único causante. En conjunto, cabe esperar que aumente a medida que mejoran las perspectivas económicas, si bien el gran volumen de activos en el balance del BCE puede limitar la subida, al ser menor la cantidad de deuda gubernamental disponible para inversores privados. En este estado de cosas estimamos que la rentabilidad a vencimiento del bono alemán se sitúe en 0% para fin de año.

Delicado ejercicio de comunicación

Dadas las tenues perspectivas de inflación a medio plazo es probable que el BCE mantenga su política monetaria altamente acomodaticia.

Ahora bien, el BCE se enfrenta a un delicado ejercicio de comunicación, pues los “halcones” presionan para que se reduzca el ritmo del Programa de Compras de Emergencia pandémica -PEPP en inglés- y las “palomas” de evitar que se hable de reducción.

Es el resultado de dos cambios innecesariamente complicados que el BCE hizo en su comunicación los últimos meses. En primer lugar, nadie sabe realmente lo que significa en la práctica un «enfoque holístico y multifacético de las condiciones de financiación», así que la función de reacción carece de claridad.  Además, un compromiso con una revisión trimestral en el ritmo de compras PEPP reduce de facto la flexibilidad del programa.

Decisión sobre eliminación gradual de compras PEPP en septiembre

Al final, esperamos que la presidenta del BCE, Christine Lagarde, facilite un compromiso mientras se pospone cualquier decisión sobre eliminación gradual de compras PEPP hasta septiembre, cuando el BCE publique la revisión de su estrategia.

En teoría, puede mantener el ritmo actual de compras hasta el final previsto del programa en marzo de 2022 sin aumentar el volumen de 1,85 trillones de EUR.  En la práctica, es probable que el monto de compras mensuales se ajuste a la baja a principios de 2022, para evitar un final abrupto.

Menores compras de bonos en verano

De momento, su principal decisión es el ritmo de compras de PEPP el tercer trimestre.  En el BCE, tanto Lagarde como Fabio Panetta e Isabel Schnabel se han inclinado por el lado acomodaticio últimamente.  Estimamos un compromiso con un ritmo posiblemente «moderado» o «algo mayor” de compras PEPP, pero no «significativamente mayor». El BCE nunca ha proporcionado un objetivo cuantitativo PEPP, pero es probable que destaque que sus compras seguirán flexibles, en función de las condiciones del mercado y factores estacionales, con menores compras los meses de verano, como anteriormente, en promedio, alrededor de 70.000 millones/mes, en comparación con 80.000 del segundo trimestre.  La cuestión es si esta enrevesada decisión creará más confusión o los mercados la comprarán.

 

 

Frederik Ducrozet y Nadia Gharbi economistas de Pictet WM.