¿Qué ha pasado?

En un movimiento inesperado – antes de lo que nosotros y los mercados habíamos previsto – el BCE anunció haber concluido su revisión de la estrategia y la publicación de sus conclusiones.

El BCE adopta por unanimidad un objetivo simétrico del 2% y abandona el objetivo anterior de «por debajo pero cerca del 2%», pero mantiene el objetivo a medio plazo.
El Consejo de Gobierno ahora «considera que las desviaciones negativas y positivas de este objetivo son igualmente indeseables».

La declaración escrita dice que «cuando la economía se acerca al límite inferior [es decir, cuando los tipos de interés oficiales ya no pueden bajarse], esto requiere medidas de política monetaria especialmente enérgicas o persistentes» y que esto «también puede implicar un periodo transitorio en el que la inflación esté moderadamente por encima del objetivo».

La presidenta Lagarde no aclaró si el BCE pretende realmente crear periodos transitorios en los que la inflación esté moderadamente por encima del objetivo para equilibrar los periodos en los que esté por debajo, sino que insistió en la declaración escrita.

El BCE confirmó su conjunto de instrumentos de política monetaria -los tipos de interés básicos seguirán siendo el principal instrumento- e integra todas las nuevas herramientas, como la orientación anticipada, las compras de activos o las operaciones de financiación a más largo plazo.

El BCE decidió integrar los costes de las viviendas ocupadas por sus propietarios en su índice de precios al consumo armonizado (IPCA), lo que tardará varios años en completarse y se espera que aumente el índice en 0,1 puntos porcentuales, si es que lo hace, de media durante un ciclo económico.

Dentro de la revisión estratégica, el BCE también anunció que empezará a tener en cuenta su análisis del cambio climático y que adaptará su marco operativo de acuerdo con las metas y objetivos climáticos de la UE. Aunque se presentó un calendario indicativo para los nuevos cambios debidos al análisis del cambio climático, con nuevas calificaciones crediticias para los colaterales, nuevas pruebas piloto de estrés bancario y otras medidas que se introducirán a mediados de 2022, no hay ninguna indicación clara sobre el impacto potencial de estos cambios en los mercados financieros y el sistema financiero.

Nuestro análisis

·       Percibimos la revisión estratégica del BCE ligeramente menos expansiva de lo esperado.

·       En particular, el hecho de que el BCE no parezca querer compensar los periodos por debajo del objetivo con periodos en los que la inflación esté por encima del mismo, parece haber defraudado las expectativas del mercado de una declaración más «blanda».

·       Esto difiere de la nueva estrategia de política monetaria de la Reserva Federal de EE.UU., que dice que «tras los períodos en los que la inflación se ha situado persistentemente por debajo del 2%, la política monetaria adecuada probablemente tendrá como objetivo lograr una inflación moderadamente superior al 2% durante algún tiempo».

·       Aunque el cambio del objetivo de inflación a un objetivo simétrico del 2% se ha hecho ahora «oficial» en los estatutos del BCE, el anterior presidente del BCE, Mario Draghi, ya intentó en 2014, 2016 y en 2019 aclarar que el BCE pretende cumplir un «mandato simétrico» a pesar de su objetivo asimétrico de inflación «por debajo pero cerca del 2%». Así que la revisión de la estrategia no cambia las reglas del juego, pero simplifica la comunicación del BCE.

·       A pesar de todo, la llegada del nuevo objetivo simétrico de inflación da al BCE el margen necesario para mantenerse relajado cuando la inflación de la zona euro se acerque con toda probabilidad al 3% a finales de año, mientras que los tipos de interés oficiales actuales están cerca de su límite inferior, por lo que apoya nuestra hipótesis de base.

·       En cuanto a los próximos cambios del marco operativo de la política monetaria debido al análisis del cambio climático del BCE, vemos un alto potencial de grandes cambios, pero esperamos que el BCE no esté dispuesto a ejercer demasiada presión sobre el sistema financiero. Si el BCE cambiara realmente de forma significativa su marco de garantías, las pruebas de estrés e incluso la elegibilidad para su programa de compra de activos de acuerdo con las normas ASG internas y externas, esto podría significar un cambio importante en la forma en que interactúan los bancos centrales y los bancos comerciales, así como los mercados financieros en general.

¿Qué hicieron los mercados tras el anuncio del BCE?

·       El euro apenas se movió con una apreciación del 1,1840 al 1,1865.

·       Los diferenciales de rendimiento de los bonos soberanos europeos casi no se movieron, con el rendimiento de los bunds alemanes a 10 años subiendo alrededor de 1 punto básico y los rendimientos italianos a 10 años también subieron alrededor de 1,5 puntos básicos.

Nuestra perspectiva

·       Siempre hemos dicho que el BCE no empezará a hablar de un posible tapering hasta que se complete la revisión estratégica. En este sentido, este paso más temprano y algo menos expansivo de lo esperado aumenta la probabilidad de un tapering más cercano a lo que habíamos considerado en nuestra hipótesis de base.

·       Por el momento, mantenemos nuestra hipótesis de base de que el BCE anunciará un ritmo más lento en las compras de activos en el marco del programa de compras de emergencia (PEPP) en su reunión de política monetaria de septiembre, seguido de un anuncio de retirada del programa PEPP durante el primer semestre de 2022 en su reunión de diciembre.

·       Seguimos pensando que la próxima reunión del BCE, que tendrá lugar dentro de dos semanas, será más bien tranquila (salvo que se produzca un choque repentino), pero estaremos atentos a cualquier posible cambio en la orientación futura del BCE. Esperamos que la presidenta Lagarde prepare a los medios y a los mercados para una reunión más «animada» en septiembre.

 Reto Cueni, economista jefe de Vontobel AM