Cristina Gavín Moreno, jefa de renta fija de Ibercaja Gestión, opina que tras la subida de 25 puntos básicos (pb) en julio, «el mercado da por hecho que no veremos movimientos de tipos en esta reunión» de la Reserva Federal.

«Los datos de inflación no han despejado demasiado el camino al tener un carácter mixto, con una inflación general que repuntaba más de lo esperado, y una subyacente más moderada de lo que anticipaba el mercado», explica.

«En este sentido, la clave vuelve a estar en el mensaje que transmita Powell sobre sus previsiones de cara a la parte final de año. No obstante, nosotros no esperamos que Powell haga cambios sustanciales en relación a anteriores mensajes, reconociendo que la actividad económica continúa expandiéndose de forma modesta, sin giros de guión tampoco en lo referente a salud del mercado laboral y evolución de precios», añade.

«Bajo esta premisa, el interés radica en anticipar cuándo veremos un cambio de rumbo en el sesgo de la Reserva Federal y podremos empezar a esperar bajadas en el tipo de intervención», subraya. «Este momento se retrasa para mediados de 2024 como muy pronto», vaticina.

Fabien De La Gastine, responsable de tipos de interés en La Française, aporta otro enfoque: «En Estados Unidos, aunque el crecimiento es más robusto, los indicadores adelantados también sugieren una ralentización, pero con la inflación más controlada y la inflación subyacente, excluido el sector inmobiliario, acercándose al objetivo del 2%. Por tanto, la Reserva Federal puede permitirse ser más paciente. El gasto de los consumidores sigue siendo relativamente resistente a pesar de la caída del ahorro y el aumento de las tasas de impago de las tarjetas de crédito. Las subidas de los tipos de interés ya han repercutido en las condiciones de préstamo, con unos tipos hipotecarios que han alcanzado el 7,3%1 en EE.UU., su nivel más alto desde diciembre de 2000. Por último, se espera que la devolución de los préstamos estudiantiles, a partir de septiembre, ponga a prueba los presupuestos de 40 millones de estadounidenses, obligándoles a elegir entre pagar la deuda o satisfacer sus necesidades básicas».

La reducción de los índices PMI de servicios puede «indicar que el endurecimiento monetario está empezando a filtrarse a los servicios».

«El mercado laboral, sin embargo, sigue mostrando solidez, con una tasa de desempleo estable en poco más del 3,5% desde hace año y medio. Esto presiona al alza la inflación salarial, sobre todo en los servicios, lo que podría frenar la desaceleración de la inflación», precisa.

«La caída de los rendimientos estadounidenses podría verse frenada por los elevados niveles de emisión, la disminución de las compras por parte de la Reserva Federal y el menor atractivo de los rendimientos estadounidenses, en particular para los japoneses, que probablemente comprarán menos deuda estadounidense en los próximos meses», advierte.

François Rimeu, estratega senior de La Française AM, pronostica:

•  El tipo de interés oficial se mantendrá sin cambios en el 5,25%-5,5%.
•  Coherencia en el mensaje transmitido por Powell; debería repetir lo que ya dijo en la conferencia de Jackson Hole: «la lucha contra la inflación está lejos de haber terminado; la Fed ;seguirá en ello hasta que el trabajo esté hecho; restaurar la estabilidad de precios probablemente requerirá un período prolongado de tipos de interés elevados».
•  Aunque la Fed es y sigue siendo «dependiente de los datos», Powell
  empezará a preparar al mercado para una posible subida de tipos antes de finales de año debido a un crecimiento económico que sigue por encima de su nivel potencial (sobrecalentamiento), un mercado laboral que muestra pocos signos de moderación y un barril de petróleo cuyo precio ha subido con fuerza desde junio.
•  Continuación de la reducción del balance a un ritmo de 95.000 millones$ al mes.
•  El gráfico de puntos debería seguir mostrando una subida de tipos adicional de
  aquí a finales de año. Para 2024 y 2025 deberían mantenerse sin cambios, y para 2026, que aparece por primera vez, debería estar en línea con el gráfico de puntos a largo plazo, que «no nos parece imposible que se revise al alza».
•  Las previsiones macroeconómicas evolucionarán del siguiente modo
  • Crecimiento revisado significativamente al alza en 2023, del 1% al 2%, pero sin cambios en 2024 y 2025. Se espera que el crecimiento en 2026 se aproxime al potencial, en un 1,8%. También se espera que la tasa de desempleo de 2023 se revise ligeramente a la baja, del 4,1% al 3,9%.
  • La tasa de inflación no debería ser revisada significativamente.

Christian Scherrmann, U.S. Economist para DWS, cree que la presión para aumentar los tipos de interés «parece haber disminuido un poco». Los datos «ya sugieren que la rigidez del mercado laboral se está aliviando (poco a poco) y que la actividad económica finalmente se está moderando, después de un verano muy intenso», argumenta.

«Además, la inflación central relevante para la política continúa enfriándose poco a poco, a pesar de una sorpresa al alza en la inflación general, impulsada por los precios de la energía en agosto. Es poco probable que estos datos sorprendentes lleven a la Fed a aumentar las tasas en contra de las expectativas, pero destaca el riesgo continuo en torno a la inflación. Si los precios de la energía siguen subiendo por más tiempo, las presiones emergentes sobre la inflación central podrían de forma eventual influir en la reacción «dependiente de los datos» de la Fed en el futuro», apunta.

«Lejos de declarar la victoria sobre la inflación, es muy probable que la Fed mantenga su conocida postura agresiva y de tasas en niveles más altos por más tiempo», augura.

«Es probable que haya cambios significativos en la perspectiva de crecimiento para 2023» y «muy probable» que sigan hablando de un escenario de aterrizaje suave, con la inflación regresando cerca del objetivo en 2025. «No esperamos un cambio sustancial en la probable trayectoria de la tasa de fondos federales, dejando la puerta abierta a otro aumento este año, si los próximos datos así lo justifican», precisa.

«Esperamos que Jay Powell reitere la narrativa de que la actual postura de la política monetaria podría ser suficientemente restrictiva y que, dadas las demoras más largas de lo esperado en la política monetaria, podrían ser necesarias tasas más altas durante más tiempo para llevar la inflación a un camino sostenible hacia el objetivo del 2%. También es probable que vuelva a mencionar los riesgos al alza para la inflación, lo que mantendrá a la Fed dependiente de los datos. Esto es probable que mantenga las expectativas del mercado altas para otro aumento de tasas en la reunión de noviembre. Por otro lado, no esperamos que la Fed continúe aumentando los tipos y anticipamos el primer ajuste a la baja en el segundo trimestre de 2024», subraya.

Geir Lode, Director de Renta Variable Global de Federated Hermes Limited, se apunta a la tesis de que la Fed no suba tipos, por la tendencia a la desinflación y un debilitamiento del mercado laboral. «Sin embargo, a medida que la subida de los tipos de interés empiece a hacer mella, también prevemos presiones sobre los beneficios empresariales estadounidenses en algún momento del próximo año y, posiblemente, una leve recesión», avisa.

Gilles Moëc, economista jefe de AXA IM, cree que la Fed está obligada a «‘hablar más duro’ y elevar así la distribución de probabilidades en torno a su trayectoria de tipos”. El precio de los servicios excluidos los alquileres -en el que se centra la Reserva Federal, ya que es el componente que normalmente está más en sintonía con el ciclo nacional- puede haber tocado una «línea de resistencia» ligeramente por encima del 3% en términos interanuales. «Lo que también resulta algo preocupante es que el IPP subyacente ha dejado de desacelerarse, lo que sugeriría que lo que se observa actualmente en los precios de consumo no es un mero ‘accidente’ imputable a la aleatoriedad de los datos, sino que también puede reflejar una resistencia adecuada de la inflación a la baja, lo que no sería del todo sorprendente dada la resistencia de la economía real», razona.

«Los últimos datos de empleo siguen enviando un mensaje bastante positivo sobre la salud de la economía estadounidense, lo que, por supuesto, aumenta el riesgo de resistencia de la inflación. Las peticiones de subsidio de desempleo, por ejemplo, siguen siendo coherentes con un aterrizaje extremadamente suave del mercado laboral. Y, aunque estamos de acuerdo en que las características institucionales del mercado laboral estadounidense son muy diferentes de las europeas y en que los niveles de sindicación en EE UU son bajos, consideramos la huelga de las «3 grandes» de Detroit como un síntoma de la persistente preocupación por el poder adquisitivo, que aún podría desencadenar una recuperación salarial», advierte

«Aunque no creemos que nada de esto vaya a desencadenar ninguna acción adicional por parte de la Reserva Federal -nos mantenemos en nuestra opinión de que ya se ha alcanzado el punto álgido del endurecimiento-, también pensamos que los datos son suficientes para esperar que el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) adopte una postura más agresiva. Es probable que se mantenga el modo «dependiente de los datos», lo que permitiría a la Reserva Federal «reservarse el derecho» de volver a subir si fuera necesario, pero lo que probablemente sea más importante es que esperamos que la «previsión mediana de los miembros del FOMC» para la trayectoria de los fondos federales no varíe con respecto al lote de junio para finales de este año, lo que implica otra subida. De hecho, las previsiones de junio incluían dos subidas adicionales, lo que es coherente con el hecho de «saltarse» algunas reuniones, pero sigue indicando una preferencia por un endurecimiento más visible. En julio se produjo una, queda otra – y esperamos que la Fed la mantenga para enviar la señal de que la Fed no baja la guardia. Creemos que, desde un punto de vista táctico, eliminar la última subida del gráfico de puntos podría enviar un mensaje excesivamente pesimista al mercado”, concluye.

Enguerrand Artaz, gestor de fondos de La Financière de l’Echiquier (LFDE), cree que la Fed no debería subir los tipos en esta ocasión y que «aunque persisten algunas dudas de cara a su reunión de noviembre, es probable que su ciclo de alzas haya concluido ya».

«La mayoría de los inversores espera que el banco central consiga contener la inflación y, al mismo tiempo, orquestar un aterrizaje suave, pero la realidad es que la economía estadounidense se ha encaramado a un promontorio muy quebradizo. Después de alcanzar las más altas cimas gracias a los ingentes estímulos posteriores al COVID, el país va a enfrentarse a una triada peligrosa: un consumo que debería ralentizarse con fuerza durante los próximos meses, una reducción de los estímulos presupuestarios y un mercado laboral que comienza a fisurarse», alerta.

«Ante las nubes que se agolpan en el horizonte de la economía, los bancos centrales van a tener que prever rápidamente una última etapa para no verse atrapados en la cima por la ventisca: el descenso. Se perfilan dos situaciones:

• Por un lado, el escenario ideal, en el que la inflación sigue descendiendo sin que la economía sufra un frenazo en seco, en cuyo caso los bancos centrales podrán embarcarse en un descenso en rápel recortando progresivamente los tipos de tal modo que los tipos reales se mantengan cerca de la neutralidad.

• Por otro, el escenario pesimista, en el que la economía termina perdiendo sus asideros y los bancos centrales tendrán entonces que reactivar su función de red de seguridad poniendo en marcha los mecanismos necesarios para frenar el descenso… y conseguir un aterrizaje lo menos accidentado posible».

Paolo Zanghieri, economista senior en Generali Investments, destaca que el consumo se mantiene muy fuerte gracias al exceso de ahorro (que se agota rápidamente) y a la aceleración de los salarios reales. «La economía todavía no ha notado plenamente el endurecimiento de tipos de más de 500 puntos básicos, y la política fiscal expansiva está dando marcha atrás. Así pues, prevemos una ralentización del PIB en la última parte del año, que desembocará en una pequeña contracción (0,2% intertrimestral) en el primer trimestre de 2024. Aunque el crecimiento debería alcanzar el 2% este año, esperamos sólo un 0,6% para 2024; los altos rendimientos y el débil crecimiento del crédito lastrarán la recuperación en el primer semestre del próximo año», resalta.

«Las ofertas de empleo disminuyen rápidamente y los trabajadores se muestran más reacios a cambiar su puesto. Esto está contribuyendo a enfriar los salarios, que siguen creciendo 1,5 puntos porcentuales por encima de la tasa compatible con una inflación del 2%. La inflación está bajando (en julio la tasa subyacente fue del 4,6% interanual, desde un máximo del 6,6% interanual en septiembre de 2022), pero el componente de servicios exceptuando vivienda, estrechamente vigilado por la Fed, se ha movido lateralmente en los últimos tres meses en torno al 4% interanual tras caer desde un máximo del 6,7% interanual hace un año. Esperamos que la inflación subyacente del IPC alcance el 4% interanual a finales de año. Persisten los riesgos al alza, dada la fortaleza del consumo y los tímidos indicios de que el mercado inmobiliario está tocando fondo», añade.

Aunque es posible que se produzca otra subida de tipos en septiembre o noviembre, «la Reserva Federal ha terminado con las subidas de tipos». «El tono agresivo de su comunicado está más bien dirigido a dirigir las expectativas del mercado sobre el momento de la primera rebaja. Esperamos que se produzca a finales del segundo trimestre. Prevemos una relajación total de 100 puntos básicos el año que viene», zanja.

Impacto de la bajada de calificación de la deuda

Juhi Dhawan, estratega macroeconómica en Wellington Management, relaciona las decisiones que tome la Fed con la rebaja de la calificación de la deuda estadounidense por parte de Fitch: «Nuestra principal preocupación sobre la deuda estadounidense tiene que ver con el nivel de deuda, que actualmente se sitúa en el 123% del PIB. Todo lo que supere el 100% merece atención. Además, EE.UU. está registrando un déficit fiscal significativo (hasta la fecha, se sitúa en el 5% del PIB). Algunas pruebas de ello son visibles en el comportamiento de los rendimientos a largo plazo. El rendimiento del Tesoro estadounidense a 30 años está ahora por encima de los tipos swap después de haber estado por debajo de ellos en la década de 1990, un período en el que los déficits fiscales de EE.UU. estaban en relativa buena forma».

«Muchas proyecciones de déficit asumen que los recortes fiscales de Trump expirarán a finales de 2025, lo que dará lugar a un aumento de los ingresos fiscales. Pero esto parece optimista dado el actual clima político del país. Una regla empírica sencilla es que la deuda del país puede seguir siendo sostenible si los tipos de interés se mantienen por debajo de la tasa de crecimiento nominal de la economía. En el segundo trimestre, el crecimiento nominal de EE.UU. se situó en una tasa anualizada de alrededor del 4,7%, por lo que, si los tipos subieran por encima de ese nivel, habría que vigilarlo», argumenta.

«Una Reserva Federal que quiera mantener los tipos más altos durante más tiempo para reducir la inflación subyacente corre el riesgo de aumentar la presión fiscal y crear inestabilidad en el mercado soberano estadounidense. Unos rendimientos reales más elevados también presionan las valoraciones de la renta variable e implican un menor crecimiento de los beneficios en el futuro», advierte.

«Paradójicamente, la Reserva Federal se está endureciendo más ahora, con el aumento de los rendimientos, que a principios de año en respuesta a sus propios esfuerzos de endurecimiento. Esto significa que la Fed tiene más margen para ceder terreno en los tipos cortos si así lo decide. No creo que hayamos llegado todavía a ese punto, pero mi hipótesis de base es que veremos una política más equilibrada por parte de la Fed hacia finales de año (a menos que ocurra algo malo)», vaticina.

Raphael Olszyna-Marzys, economista internacional en J. Safra Sarasin Sustainable AM, considera «casi seguro que la Reserva Federal se ‘saltará’ la reunión de septiembre y mantendrá el tipo de interés oficial». Pero también que «es muy probable que el gráfico de puntos actualizado siga apuntando a una última subida de tipos a finales de año, aunque no creemos que la lleven a cabo».

«Hay más incertidumbre sobre si tendrá que subir un poco los tipos en noviembre o diciembre. Es probable que la Fed mantenga abiertas sus opciones, dada la aceleración de la actividad en el tercer trimestre y el repunte de la inflación en agosto», añade.

La Fed tendrá que elevar las previsiones del PIB para el cuarto trimestre de 2023, del
1,1% al 2% o más, dado que los datos de actividad han sorprendido al alza desde la reunión de junio. Probablemente también tengan margen para reducir un poco su previsión de inflación subyacente del 3,9% para finales de año. La previsión de la tasa de desempleo para el cuarto trimestre de 2023 se mantendrá en general sin cambios. «No esperamos grandes cambios en las previsiones para 2024 y 2025», recalca.

Matthew Morgan, responsable de Renta Fija en Jupiter AM, critica que «la narrativa del mercado ha vuelto a pasar del optimismo de que la inflación se ha resuelto al temor de una reaceleración de la inflación impulsada por los sólidos datos de consumo y la recuperación de los precios del petróleo».

«Existe el riesgo de que se apliquen las reglas económicas tradicionales: ya hemos añadido más de un 5% al coste del capital para el crédito al consumo, las hipotecas y las empresas. La complacencia del aterrizaje suave existió antes de cada aterrizaje duro anterior. Las lecciones de la historia, junto con la ralentización de la inflación y algunos indicios de que el consumidor se está quedando sin dinero, significan que los bancos centrales deberían hacer una pausa aquí y esperar a ver el impacto de lo que ya han hecho en lugar de arriesgarse a dañar seriamente la economía», advierte.

Steven Bell, Economista Jefe para EMEA de Columbia Threadneedle Investments, pone el foco en que «con la inflación golpeando con fuerza, y los bancos centrales fracasando colectivamente en haber anticipado esto, han perdido la confianza en sus modelos de previsión». Pero los tipos en el Reino Unido, EEUU y la Eurozona están cerca de su nivel máximo, y se producirán recortes, «que tendrán lugar a principios de 2024».

«El desempleo, que se encuentra en niveles mínimos históricos o cerca de ellos, está destinado a aumentar, y son muchos los datos que apuntan en este sentido. Un mercado laboral más débil limitará el impacto actual de los aumentos salariales y contribuirá a reducir aún más la inflación. Con una buena probabilidad de que una inflación general más baja se traduzca rápidamente en acuerdos salariales más bajos, la espiral salarios-precios funcionará a la inversa Por lo tanto, la marea está cambiando, se avecinan recortes de tipos, y cuando lleguen podrían ser significativos», argumenta.

Jack Janasiewicz, Gestor de Carteras y Estratega Jefe de Carteras, de Natixis IM Solutions, considera “improbable” que la Fed pueda seguir endureciendo su política monetaria. “El dato más reciente de la inflación de los precios al consumo debe tomarse con cierta perspectiva, El proceso de desinflación nunca será lineal y es de esperar que se trate de una serie de altibajos y que la trayectoria a largo plazo sea descendente. En cuanto a las subidas de tipos, si se observan las expectativas del mercado, parece que se están alejando. Las probabilidades de una subida en noviembre han caído hasta el 31%», explica.

“Sin duda, los datos sobre los mercados laboral y de consumo siguen siendo más firmes de lo que a algunos les gustaría, pero hay muchos indicios de que las cosas se están suavizando. Los mercados laborales siguen normalizándose y reequilibrándose, lo que presiona a la baja los salarios. Además, los avances en materia de inflación siguen en la dirección correcta”, añade.

“Es probable que el PCE (Personal Consumption Expenditures) y el IPC muestren algunas divergencias en los próximos meses. El PCE, o índice de gastos de consumo personal, es el punto central para la Fed. Es el que importa. Y la tendencia desinflacionista puede resultar más resistente en los próximos meses con este índice en relación con el IPC”, insiste.

“Debido a que la tendencia desinflacionista continúa y a la normalización y reequilibramiento de los mercados laborales, esperamos que la Fed se mantenga a la espera y siga insistiendo en un resultado de tipos más altos durante más tiempo, lo que debería manifestarse en el gráfico de puntos”, apunta.

 Loomis Sayles (grupo Natixis IM) espera que la Fed se mantenga en el 5,5% durante el resto de 2023: «El fuerte apetito por el riesgo del mercado parece reflejar unas expectativas más agresivas de recortes de tipos de la Fed en 2024 junto con un crecimiento del 10% de los beneficios empresariales, es decir, la anticipación de un aterrizaje suave”.

«Es casi seguro que la Reserva Federal mantendrá los tipos de interés sin cambios, aunque creemos que dejará abiertas sus opciones para volver a subirlos en noviembre o diciembre”, señalan los analistas de Ebury, que creen que la resistencia de los últimos datos de actividad y la persistente inflación en EE.UU. forzarán al banco central de EEUU a tomar lo que califican como un “mantenimiento agresivo”. “Es probable que Powell subraye que esto dependerá de los datos y no se comprometerá de antemano a un mayor endurecimiento de la política monetaria”, matizan.

Christian Hantel, gestor de Vontobel, también ve «probable» que la Fed mantenga  los tipos de interés sin cambios, «por lo que la atención de los inversores se centrará en la publicación de las nuevas Proyecciones Económicas (SEP), con una posible revisión al alza del PIB para 2023 y a la baja de la inflación. «En cuanto al empleo, el mercado laboral se ha enfriado en cierta medida, por lo que no cabe esperar grandes cambios en las proyecciones», apunta.

«No deberíamos esperar cambios significativos en las previsiones de tipos de la Fed.Después de 10 subidas de tipos consecutivas, pensamos que el hecho de que se produzca o no otra subida no supondrá una gran diferencia. Como es obvio que nos acercamos al final del ciclo de subidas, los inversores podrían empezar a prepararse para que las yields bajen en 2024», argumenta.